En la hoja Introducción se
encuentran los vínculos que nos permiten movernos con facilidad por el resto
del libro y además tener una visión conjunta de todo lo que se recoge.
En la hoja Cuentas anuales
aparece el balance y la cuenta de resultados de la empresa AVENUS, donde se
recogen las cifras para dos años consecutivos (celdas verdes) así
como los datos medios del sector en el que opera.
Una primera aproximación al análisis por ratios propiamente dicho se
realiza mediante la expresión del balance y del estado de resultados en
términos porcentuales. Se trata de dividir cada uno de los elementos que
integran dichas cuenta por los totales (el balance por el total de
activo o pasivo, la cuenta de resultados por las ventas). Esto
nos permite comparar empresas de distinta dimensión y/o estados financieros
expresados en distinta base monetaria.
En el caso de AVENUS el activo circulante representa más de un 45% del
total de inversiones de la empresa. La mayor parte está integrado por inventarios
y clientes que experimentan un incremento anual de un 50% y 10% respectivamente
(aparece recogido en el % de crecimiento[1]).
Por su parte, el pasivo presenta una estructura financiera donde los
recursos propios constituyen, aproximadamente, el 65% del total de fondos y los
recursos ajenos el 35% restante. Dentro de estos el pasivo circulante
experimenta un crecimiento anual de un 18%, frente a una caída de las deudas a
largo plazo de un 20%.
Centrándonos ya en la cuenta de resultados vemos que los costes fijos
de explotación representan un 30% de las ventas y los variables en torno a un
40%. Esto le deja a AVENUS un BAIT de un 30% que utilizará para cubrir los
intereses (en torno a un 8-9% de las ventas) y los
impuestos, restándole a don Eladio unas ganancias netas de aproximadamente el
10% de la cifra de facturación anual.
Podemos apreciar que los dividendos que se han repartido cada año se
sitúan en torno a un tercio del BDT,
quedando el resto para Beneficios retenidos.
En la hoja Análisis económico se
aborda el estudio de la rentabilidad económica y de sus componentes, dejando el
riesgo económico para analizarlo conjuntamente con el riesgo financiero (hoja Apalancamiento).
La rentabilidad económica
de AVENUS se sitúa diez puntos por debajo de la media del sector en un 14,45%,
ahora bien, en el ejercicio 01 experimenta un incremento de un 10%. Nuestro
análisis, de lo general a lo particular, tratará de encontrar cuál es el motivo
de que la rentabilidad económica sea inferior a la media del sector. Para ello
veremos cómo se comportaron los dos elementos que la integran:
· rentabilidad comercial: por
cada 100 u.m. vendidas, la firma obtiene 25 de beneficio antes de intereses e
impuestos. La media para el sector es muy inferior, un 12,50, por tanto, AVENUS
está siendo muy eficiente en su operativa costes – beneficios, parece que opera
con unos costes menores que el resto del sector. Incluso, dicho margen
comercial experimenta un crecimiento de un 9% hasta alcanzar en el ejercicio 01
el 27%.
· rotación sobre activos totales: la
empresa vende en torno a 54 u.m. por cada 100 que ha invertido en activo. Esta
ratio es muy inferior a la que mantiene la media sectorial que genera el cuádruplo
de ventas que AVENUS con sus mismas inversiones o, desde otra perspectiva, factura
las mismas cifras con unas inversiones cuatro veces inferiores. Por tanto,
AVENUS está desperdiciando la ventaja que tiene comercialmente debido a sus
bajas rotaciones.
Como el activo está integrado por multitud de
elementos los descompondremos para tratar de averiguar donde se encuentra el
problema de las rotaciones de AVENUS.
· rotación de activos fijos: es
similar a la del sector, en torno a 1,03 frente a un 1. Sin embargo, no debemos
olvidar que los activos fijos están valorados a costes históricos y don Eladio
no renueva su activo desde 1985 mientras sus competidoras lo hicieron en 1997,
por ello es muy probable que las rotaciones de AVENUS en el activo fijo
obedezcan más a criterios contables que financieros.
· rotación de activo circulante: es muy
baja, un 0,3 frente a un 7 del sector. Además, en el último año ha sufrido una
caída espectacular, un 77%. Este dato nos apunta al circulante como el
principal problema de AVENUS y el causante de las bajas rotaciones que están
consumiendo su elevada rentabilidad comercial. Esta ratio poco nos aporta de
forma agregada, de modo que la descompondremos en:
· rotación de stocks[2]: vemos que AVENUS tiene una
rotación excesivamente baja de stocks, 1,5 frente a 15 del sector. Este dato
significa que el sector es capaz de generar las mismas ventas que AVENUS con
una inversión aproximadamente 10 veces menor que la de AVENUS, lo cual
deteriora notablemente la rentabilidad económica de AVENUS comiendo buena parte
de su excelente rentabilidad comercial. Podemos concluir que la gestión de
stocks de la compañía no es eficiente, debería modificar el programa que tiene
desde el 80 porque el funcionamiento del sector ha podido cambiar desde
entonces: probablemente los pedidos que se realicen a proveedores sean
inferiores o incluso, aunque el consumo de pasta no es un producto demasiado
estacional, se adapten a las necesidades de la producción.
· rotación de clientes: se
sitúa en aproximadamente un tercio de las rotaciones del sector, 3 frente a 9.
¿Cómo afecta esta cifra a la rentabilidad económico? La interpretación sería la
misma que para la rotación de stocks, por tanto, podemos concluir que la
política de gestión del crédito de AVENUS tampoco es eficiente, sobre todo si
don Eladio sigue concediendo ampliaciones en el período de crédito de sus
clientes basándose en la confianza personal.
· rotación de tesorería: este
cociente suele ser muy poco significativo sobre todo si no tenemos datos del
sector con los que realizar la comparación.
RECOMENDACIONES
El potencial de rentabilidad económica de la
empresa es muy elevado ya que está operando con unos costes inferiores al
resto del sector, sin embargo sería necesario mejorar la gestión de su activo
circulante, en particular, de stocks y de clientes. |
El riesgo económico, se verá
cuando analicemos el apalancamiento.
La rentabilidad financiera es inferior a la del sector, un 9% frente a
un 13%. No nos sorprende porque ya parte de una rentabilidad económica próxima
a la mitad de la del sector. Un dato positivo es el incremento del 17% que se
produce de un ejercicio para otro. ¿A que se debe dicho incremento? Para
responder a esta cuestión analizaremos la rentabilidad financiera en base a la
expresión 2:
RF = [RE+ e (RE -
i)]* (1 - T)
Comenzaremos por el margen de apalancamiento que, recordemos, es el
determinante de la relación entre rentabilidad económica y financiera. En el
ejercicio 00 dicho margen es negativo porque Re<I, es decir,
AVENUS con sus activos está generando una rentabilidad del 13%, con
independencia de cómo éstos están financiados. Sin embargo, cada u.m. de
recursos ajenos le cuesta el 14% (recordemos que el coste de los
recursos ajenos, I, se obtiene dividiendo los gastos financieros, intereses en
este caso, entre el total de exigible). Por tanto, AVENUS no genera
suficientes recursos como para soportar el coste de sus acreedores, serán los
accionistas los que tengan que renunciar a parte de su rentabilidad para cubrir
dichos costes. Por ello, la rentabilidad de los propietarios se ve mermada en
el ejercicio 00.
Todo lo
contrario sucede en el ejercicio siguiente, Re>i (15%
frente al 14%)Þ Rf: la rentabilidad económica, 14,45%, paga
intereses i, 13,6%, y aun le queda una gratificación (margen de apalancamiento,
casi un 1%) para recompensar a sus accionistas.
Aunque el cambio de signo del margen de apalancamiento es sin duda un
logro importante no hay que perder de vista los datos del sector que goza de un
margen del 13%. ¿A que obedece este dato tan elevado? Por un lado, el sector
rentabiliza mejor sus activos, 25% y, por otro, consigue sus pasivos a unos
menores costes, 12%.
Por último, el factor de apalancamiento recoge el
efecto, neto de impuestos, que supone el margen de apalancamiento sobre la
rentabilidad financiera como consecuencia de considerar el porcentaje de
exigible que la empresa posee. El efecto neto de AVENUS es muy reducido, 1%,
como corresponde a un margen financiero también reducido. Muy al contrario, en
el sector el efecto neto es casi de 5 puntos.
|
RECOMENDACIONES Gracias al incremento que se produce en la
rentabilidad económica en el ejercicio 01 la empresa consigue un margen de
apalancamiento positivo y es capaz de mejorar la rentabilidad de sus
accionistas. Sin embargo, la situación no deja de ser preocupante AVENUS ha
de ampliar positivamente su margen de apalancamiento ¿cómo? ·
Por el
lado de la rentabilidad económica profundizando en las líneas ya apuntadas
anteriormente. ·
Por el
lado del coste de los recursos ajenos vigilando su evolución, ya que aunque
sólo se sitúa dos puntos por encima de la media del sector podemos buscar
fuentes de financiación alternativas más baratas. |
Con respecto al riesgo
financiero analizaremos la posición de AVENUS en relación a los siguientes
aspectos:
·
capacidad
de la empresa para hacer frente a sus obligaciones y deudas a sus plazos de
vencimiento® RATIOS
DE LIQUIDEZ Y SOLVENCIA.
La ratio de circulante nos
indica que AVENUS cubre sobradamente con su realizable a corto el exigible a
corto. A primera vista pensamos que la empresa goza de una mejor posición en
cuanto a liquidez que el sector, 2,47 frente a 1,8. Se produce, además, un
incremento de un 7% que viene motivado por un crecimiento del activo circulante
muy por encima del incremento experimentado por el pasivo (un 47%
frente a un 18%). Sin embargo, nuestra primera impresión cambia cuando
analizamos la ratio de acidez, 1,14,
que está por debajo de la media (1,3) debido
a que una buena parte del activo circulante está constituido por los stocks
que, además, experimentan un crecimiento de un 50%. Si detraemos está partida
del activo circulante el grado de liquidez de la empresa queda en entredicho,
aun cuando con los clientes (y, por tanto la posible financiación en base al
descuento de letras) y el efectivo se cubriría el pasivo circulante.
Por último, la ratio de
tesorería también se sitúa por debajo de la media del sector, ya que ésta
representa una pequeña parte del activo circulante y sólo un 3% del activo
total de AVENUS.
Teniendo en cuenta los inconvenientes que plantean estos cocientes a
la hora de reflejar la verdadera liquidez de la empresa trataremos de aproximar
los periodos de cobro y de pago reales con los que puede estar funcionando
AVENUS:
El periodo de cobro real es
de 120 días cuando el sector apenas tarda 40 en cobrar sus ventas. Los plazos
reales con los que opera son demasiado largos y, de esta forma, está
concediendo excesiva financiación a sus clientes que la compañía deberá
compensar por otras vías. Recordemos en este sentido que la relación de
confianza que mantiene don Eladio con sus clientes deteriora en parte su
rentabilidad económica y, consecuentemente, su rentabilidad financiera.
El periodo de pago real es
de 225 días muy superior a los 52 días de media del sector, por tanto, don
Eladio también abusa de la confianza de sus proveedores. Sin embargo estos
excesos suelen tener un coste: el deterioro de la imagen de la empresa y la
puesta en entredicho de su capacidad de pago. En todo caso, si sus proveedores
habituales también tuviesen problemas de liquidez seguramente aprovisionarían
antes a otros clientes, mejor pagadores, poniendo en peligro la continuidad de
producción de AVENUS.
Al menos, el periodo de pago es superior al de cobro, por tanto parece
que una de las salidas de la compañía para financiar el incremento de activo
circulante ha sido aprovechar, o abusar de, la financiación espontánea (o no) que le
ofrecen sus proveedores.
La ratio de solvencia se
sitúa por debajo de la media del sector, 3 frente a 3,5, aun así los acreedores
de AVENUS tienen “garantizado” que los activos de la empresa son
suficientes para cubrir sus deudas, cosa que sucede siempre que la ratio de
solvencia se sitúa por encima de 1.
|
RECOMENDACIONES AVENUS debería reducir tanto su periodo de cobro como su
periodo de pago para adaptarse a la operativa del sector lo cual sin duda
mejoraría su rentabilidad. |
·
composición
de la financiación entre los distintos tipos de recursos : ESTRUCTURA
DEL PASIVO
En principio, la empresa debería recurrir al capital ajeno
sólo si su coste es inferior a la rentabilidad del negocio, situación del
segundo ejercicio. A pesar de ello, AVENUS mantiene una ratio de endeudamiento elevada en relación al sector: dispone de 1
u.m. de exigible por cada 2 u.m. propias, frente a 1 u.m. ajena por cada 3 u.m.
propias. Quizás está mayor carga de recursos ajenos sea la causa de los mayores
costes que soporta la empresa en
términos relativos (14% frente a un 12%). La empresa tiene una
estructura financiera más arriesgada que sus competidores.
Si profundizamos un poco más y vemos cómo se distribuyen
esos recursos ajenos vemos que la mitad de ellos vencen en el corto plazo, lo
cual entraña cierto peligro: los recursos más inestables, a menudo son caros (porque su
renovación nos obliga a pagar importantes comisiones) y,
además, son más inciertos.
|
RECOMENDACIONES Parece recomendable una
revisión de la estructura financiera que mantiene la empresa no sólo de la
proporción que representan los recursos ajenos sobre los propios, que
posiblemente se podría reducir disminuyendo las inversiones en circulante,
sino también de la proporción de exigible a corto plazo sobre largo plazo. |
·
COBERTURA.
La cobertura de las obligaciones financieras contraídas por la empresa
a medio y largo plazo no es demasiado buena. El BAIT, es capaz de cubrir los
intereses hasta tres veces, cobertura aun así inferior a la del sector, hasta
seis veces. Sin embargo, al considerar la totalidad de la carga financiera,
intereses más devolución del principal, el BAIT sólo supera en un 48% los
compromisos financieros. Aunque a lo largo del tema, tanto teórico como
práctico, no hemos sido amigos de establecer cifras objetivo para estas ratios,
sería recomendable que este cociente se situase siempre por encima de 1 ya que
cuando el BAIT no es suficiente de forma estructural para cubrir la carga
financiera, la empresa está caminando hacia la insolvencia. Si sucede de forma
coyuntural no habría, en principio, que alarmarse, se podría echar mano de los
fondos que la empresa destina a la amortización como medida más inmediata.
Por último, en la hoja Apalancamiento
se aprecia que para el nivel actual de ventas AVENUS se encuentra bastante
alejada del PMO (representaría el 55% del nivel de ventas actual). Su
riesgo económico no es elevado 1,7 frente al 2 del sector. Ello se consigue
gracias a la rentabilidad comercial tan elevada de la que disfruta. Sin
embargo, en la situación actual la empresa entraña un riesgo financiero
importante por tener que soportar unos costes de recursos ajenos superiores a
la media y tener una proporción mayor de dichos recursos ajenos. Por tanto, su
riesgo financiero es mayor que el del sector 1,45 frente a 1,1. El efecto final
es que este riesgo financiero incrementa el riesgo operativo y AVENUS se sitúa
con un riesgo total mayor que el del sector 3,23 frente a 2,2, que se traduce
en un PMT (69%) superior a la media del sector (65%).
|
RECOMENDACIONES Habría que mejorar las ratios
de cobertura financiera y de esta forma AVENUS reduciría el riesgo financiero
y el riesgo total de la empresa. Para alcanzar estos objetivos, la compañía
debería tener en cuenta las recomendaciones realizadas con relación a la
estructura de pasivo. |
[1] Aunque con datos únicamente para dos años no podemos establecer una tendencia.
[2]Uno de los problemas que plantea esta ratio es que las ventas ocurren continuamente a lo largo del año mientras que los stocks se toman en un momento del tiempo, para solucionarlo sería más apropiado usar un promedio de existencias.