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Lección Finanzas |
La
Inversión en Renta Variable: características y operativa de contratación y
seguimiento de las acciones
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Citar como: Contreras,I (2000): "La Inversión en Renta Variable:
características y operativa de contratación y seguimiento de las acciones", [en línea] 5campus.com,
Finanzas <http://www.5campus.com/leccion/fin025> [y añadir fecha
consulta] |
2.- Características generales de
la inversión financiera en renta variable.
Recomiendo al lector que antes
de seguir con la lectura de este apartado haga una lectura detenida del tema “características generales
de la inversión financiera”.
Recordamos que las
características de la inversión financiera son: rentabilidad, riesgo, liquidez,
maduración y fiscalidad (ver tema “Características generales de la inversión
financiera”). Hablemos de ellas.
2.1.- Rentabilidad.
En la inversión en renta
variable hay tres formas de ganar dinero (o perderlo):
- Plusvalías, determinadas como simple
diferencia entre el precio de venta y el de compra. Es la alternativa de
rentabilidad más deseada y “buscada” con la inversión en acciones.
Sea Pit
el precio de la acción “i” en el momento “t”, y Pi(t-1) el precio de
la misma acción en el momento anterior (t-1). La rentabilidad por plusvalías de
la acción “i” para el período comprendido entre t y (t-1), vendría dada por la
siguiente fórmula:
Rit = (Pit - Pi(t-1)) / Pi(t-1)
- Dividendos, como sabemos, es el concepto de
“remuneración” de las acciones. En principio debemos conocer que no todas
las empresas los reparten, y de las que lo hacen las cuantías, en
porcentaje, suelen variar. Tomemos como ejemplo las acciones incluidas en
el Ibex 35, sobre el cual reproducimos la tabla, con fecha dos de
Diciembre de 2000, que diariamente publica el diario Expansión con
información relativa a dichas acciones.
Si observamos en la
tabla, en la columna de rentabilidad por dividendo veremos algunos títulos con
ganancia nula, no reparten dividendos. En algunas ocasiones bien pudiera ser
por una cuestión puramente coyuntural, en otras, la no distribución de
dividendos se asume como política financiera con respecto al valor. Es decir,
hay empresas que han decidido no repartir dividendos nunca (a no ser que
cambie su política). La pregunta es clara, ¿y la remuneración?, pues no
la hay. Estas empresas asumen que a través de su política de crecimiento se
generará valor al accionista vía plusvalías, por lo que en el reparto de los
recursos generados deben priorizar la autofinanciación como una de las vías
alternativas de financiar el crecimiento.
En la tabla observamos
que hay tres sociedades con rentabilidad por dividendo nula; Sogecable,
Telefónica y Terra. Estas tres empresas son el claro exponente de “valores de
crecimiento”, y si nos atenemos a los datos, las plusvalías del año 99 estoy
seguro que satisfacían las expectativas del inversor más exigente, y
compensaban ampliamente la no distribución de dividendos, que en el mejor de
los casos (ver tabla) puede situarse en el 6%. En función de los datos del año
2000, ya les hubiera contentado a sus accionistas el simple porcentaje que
representa la distribución de dividendos, en lugar de soportar las enormes
pérdidas del ejercicio. Pero, este es el “juego”, el amplio movimiento (que da
lugar a lo que se conoce como volatilidad) no siempre ocurre “hacia arriba”.
También observamos en la
tabla valores con reparto de dividendos que bien pudiera asimilarse al “cupón”
de cualquier título de renta fija; Aceralia, Acesa, Altadis, las eléctricas y
el Banco Popular. Obviamente se trata de títulos con menor volatilidad
(riesgo), y no casualmente se constituyen en títulos refugio para las
situaciones de mercado bajista. Aunque con respecto a su consideración de
refugio debo decir que en una situación bajista, para los no expertos, lo mejor es “estar fuera” del mercado con el
dinero a resguardo con adecuada remuneración y liquidez (renta fija a corto,
repos, depósitos, etc). Observen en el cuadro que de los anteriores valores muy
pocos se salvan de las pérdidas.
Por otra parte, los
dividendos distribuidos pueden ser;
o
A cuenta, si la Sociedad, próxima a finalizar el
ejercicio, observa que cumplirá sin dificultad con sus estimaciones de
beneficio, reparte una cierta cuantía “a cuenta” del beneficio de cierre de
ejercicio, pendiente de aprobación en Junta de accionista.
o
Unico, cuando la distribución se realiza de una sola vez
o
Complementario, se trata de un dividendo que complementa
al de “a cuenta” y distribuido una vez que se aprueban las cuentas
Si queremos calcular la
rentabilidad de la inversión, incluyendo el concepto de dividendos, no tenemos
más que incluir el total de dividendos percibidos en el período en la
formulación anteriormente expuesta en el cálculo de la rentabilidad por
plusvalías. Si tomamos dit como los dividendos repartidos, la fórmula queda como sigue:
Rit = (Pit - Pi(t-1) + dit)
/ Pi(t-1)
·
Derechos, se trata del conocido concepto de “derecho de
suscripción preferente” que se ponen de manifiesto en las ampliaciones de capital
que realizan las sociedades. Estas ampliaciones son frecuentes en los mercados
bursátiles, y son utilizadas como vía de financiación del crecimiento
empresarial. Una financiación tanto más barata cuanto más alto coticen los
títulos de la Sociedad, debido a que el precio de emisión de los nuevos títulos
responde al valor en mercado de los antiguos, con un cierto descuento para
ofrecer aliciente en la suscripción.
Los derechos son títulos
derivados del principal o acción y cotizan en el mismo mercado durante un
tiempo previamente determinado, es decir tienen un vencimiento. Si el lector
tiene un mínimo conocimiento de productos y mercados, habrá percibido que hemos
dado una definición genérica casi exacta de las “opciones” financieras de tipo
call, con la excepción del mercado donde cotizan, y es que efectivamente su
comportamiento responde al de dicho producto; son derechos de compra sobre una
acción, con una fecha de vencimiento, y surte efectos el apalancamiento. La
volatilidad y, consecuentemente, los elevados índices de ganancias y pérdidas
son características de los derechos. Pero, adicionalmente, es necesario tener
presente un dato adicional para el poseedor de los derechos: si no ha decidido
venderlos, debe disponer de la liquidez necesaria para afrontar la suscripción
de las nuevas acciones que le corresponden, ya que de no ser así, de por
perdido todo lo invertido en los derechos.
Como puede comprobar el
lector, invertir en derechos con la intención de especular con ellos es opción
para expertos conocedores de la operativa específica, y con capacidad de
seguimiento de mercados. Otra cosa es tratar de convertirse en accionista de la
Sociedad, a precio razonable (si lo fuera), y con la óptica del largo plazo.
2.2.-
Riesgo.
El
concepto de riesgo en finanzas tiene muchas acepciones, simplemente depende del
campo u objeto de análisis. Pero no cabe la menor duda de que si realizamos la
pregunta ¿qué entiende usted por riesgo en la inversión por acciones?,
cualquiera pudiera respondernos con facilidad “algo que mide la probabilidad de
perder dinero”. Si se lo preguntamos a un experto o a un teórico (profesores de
Universidad como yo inclusive), probablemente de su respuesta no entenderíamos
nada, así que mejor quedémonos con la respuesta popular.
Se trata
efectivamente de la probabilidad de pérdida, pero, ¿cómo observarla? O, mejor
aún ¿cómo medirla?. La observación es fácil si partimos de una gráfica de dos
valores con situaciones de riesgo muy diversa, como Terra (mucho riesgo) y
Autopistas (poco riesgo).
De todos es conocido que Terra
es un valor mucho más arriesgado que Autopistas, y lo comprobamos en el
gráfico, donde Terra aparece como una montaña rusa y Autopistas como su
homónimo infantil de un parque de atracciones. Por tanto, ¿qué es lo que identifica
la diferencia en riesgo?; las oscilaciones.
Mientras que Terra oscila entre un máximo de casi 160 intradía hasta 30
en la fecha de cierre de la gráfica (con posterioridad ha llegado hasta las
cercanías de 12 intradía), Autopistas, para el mismo período de tiempo ha
oscilado entre, aproximadamente 10 y 8 Euros. A estas oscilaciones se la
denomina volatilidad del título, y por tanto el riesgo se puede medir a través
de la “variabilidad” observada en torno a las cotizaciones de un valor. Si
asumimos que los datos históricos pueden ser reflejo del fiel comportamiento de
“riesgo” de un título, dichos datos históricos conforman una distribución de
probabilidades determinada a través de la frecuencia de repetición de valores,
y la medida de riesgo la podemos encontrar en algún indicativo de oscilación
estadística, como la dispersión o varianza. Así pues, para la medida del riesgo
o volatilidad utilizamos la dispersión de los valores en torno a la media.
De esta forma, a partir de una
serie histórica de datos, podemos obtener:
E (Ri) = Σ Rij
* Pr (Rij) y
δ2(Ri)
= Σ (Rij- E (Ri)2 * Pr (Rij)
Siendo:
E (Rit) la media de
las observaciones históricas del valor
δ2(Rit)
la varianza de las observaciones históricas del valor
i la acción o título
j el valor o precio histórico
Preferentemente el valor del
riesgo se calcula sobre rentabilidades obtenidas para un período determinado, y
no sobre precios. De esta forma, el calculo del riesgo viene medido en
porcentaje, al igual que la rentabilidad de la que procede su determinación.
Así que cuando vean en la información financiera volatilidad, ya saben que se
refiere al cálculo de la desviación calculada sobre la serie de datos
históricos de rentabilidad del título para el período objeto de análisis.
Pero aún podemos seguir hablando
más sobre riesgo. El riesgo de los títulos, tiene dos componentes: riesgo
sistemático y el no sistemático. Hablemos de ellos.
- Riesgo sistemático. Se define como el riesgo
del título que depende del mercado. En general, los títulos mantienen una
relación con la evolución genérica del mercado. Esta relación también
podemos medirla a través de alguna medida de relación estadística
(correlación) entre los datos históricos del mercado y los del propio
título. La mejor observación de la situación de mercado se obtiene a
partir de la evolución de alguno de los índices más representativo del
mismo.
No se
trata de ningún concepto vacío de sentido; cuando el mercado sube hay
predisposición alcista en los títulos, cuando baja hay sentimiento bajista en
los títulos. Aquellos inversores con más formación financiera y capacidad de
seguimiento de mercados funcionan en sus operaciones con los índices que
consideran más adecuado para su alternativa de inversión. El problema es ¿cuál
es este índice?, máxime en las condiciones actuales de referencias mundiales,
no nacionales. Trataré de explicarles un poco la situación actual. Los valores
actuales de mayor peso siguen al Ibex 35, precisamente porque lo conforman
estos valores. Aunque habría que hacer matizaciones. Yo no sabría decir bien si
el Ibex sigue a Telefónica, o Telefónica al Ibex, debido al enorme peso que
tiene Telefónica en el citado índice (oscila, pero superior al 25%). Si a
Telefónica le unimos sus filiales TPI, TerraLycos y Telefónica móviles, tenemos
un peso significativo en el índice. En realidad el índice lo “mueve” Telefónica
y su grupo, y como estos valores son de telecomunicaciones y tecnológicos (TMT)
dependen de la evolución del mayor
mercado mundial de este tipo de valores; el Nasdaq. Si usted quiere estudiar el
movimiento de TerraLycos siga la evolución del Nasdaq composite Index o del
Nasdaq 100 (http://www.nasdaq.com/), y si este mercado no está abierto
(apertura a las 15,30 hora nacional de temporada de invierno, y cierre a las
22) siga la evolución del futuro sobre el Nasdaq en el Chicago Mercantil
exchange (http://www.cme.com/cgi-bin/gflash.cgi).
Dicho todo esto, y aunque parezca excesivo, la evolución de nuestro mercado, y
la del resto de los mercados europeos (pero especialmente el español) depende
del mercado tecnológico Nasdaq. Por supuesto, que la correlación de los valores
tecnológicos españoles con el Nasdaq es mayor que la del resto de valores, pero
dada la ponderación de éstos en el Ibex, nos encontramos con un mercado
seriamente condicionado a la evolución del Nasdaq.
Así pues
encontrando el índice de referencia para el título en cuestión, podemos medir
su “dependencia” y por tanto su riesgo en relación con el mercado o riesgo
específico:
Riesgo
específico = βi * δ(Im)
βi = COV
(Ri, Im) / δ2(Im)
Siendo:
βi un
parámetro propio de cada título, al que se suele denominar Beta, que determina
la relación existente entre las fluctuaciones en la rentabilidad del título y
las correspondientes al mercado (su índice representativo). Es decir, expresa
la sensibilidad de un título a las variaciones del mercado, esta sensibilidad
suele denominarse volatilidad del título, aunque en la práctica suele emplearse
el concepto de volatilidad para expresar la situación de riesgo total o
genérico del título.
δ(Im) es la desviación observada en la serie histórica
de datos de rentabilidad del índice de referencia
COV (Ri, Im) es la covarianza entre los datos históricos de
rentabilidad del título y los del índice.
- Riesgo específico o no sistemático, que no
depende del mercado. Todos los títulos, en algún momento y unos más que
otros, muestran un comportamiento diferenciado del de mercado (suele ser
coyuntural), ya sea por alguna operación especial u información
específica. Si algo va mal en una compañía, ya puede subir el mercado que
el título lo reflejará en su cotización con descuentos, o viceversa.
Riesgo
específico del título = δ(εm)
Siendo:
εm una perturbación aleatoria expresiva de las
variaciones en la rentabilidad del título que depende de sus propias
características, y no del mercado. Se supone que es una variable aleatoria con
distribución de densidad normal, de media nula, siendo sus covarianzas con la
rentabilidad del mercado nulas por ser independiente con respecto a ellas.
2.3.- Maduración.
La maduración en la renta
variable es un concepto no determinable de forma directa, y en cualquier caso
sujeta a variación, consecuencia obvia del propio concepto de “variable”
asociado a las rentabilidades de los
títulos. Es decir, si por maduración entendemos el “tiempo de recuperación de
la inversión”, dependerá de la evolución de las cotizaciones de los títulos, a
priori desconocido. Sin embargo, si podemos utilizar una vía indirecta para
“medir” maduraciones bajo la hipótesis de que las cotizaciones reflejan los
fundamentos de la empresa (datos basados en la evolución de los “números” de la
Sociedad, esta relación no es cierta de forma universal) y suponemos un
crecimiento nulo de los beneficios.
En efecto, un concepto muy
utilizado en el análisis de valores es el PER. Sus sigla derivan del Inglés
“Price Earning Ratio”, y su traducción sería Ratio Precio Beneficio:
PER = Precio o cotización / BPA
Donde el BPA expresa el
Beneficio por acción, es decir el Beneficio dividido por el número de acciones
vivas de la Sociedad.
Veamos la relación que pudiera
tener con el concepto de maduración. Imaginemos una Sociedad con precio para sus
acciones de 10 Euros, y un BPA de 0,1 Euros. El PER los situaríamos en 100
(10/0,1), y el significado es fácil de extraer si “pasamos el BPA al otro
miembro de la ecuación:
Precio = PER * BPA = 100 * 0,1
En este título el precio es 100
veces su BPA, o lo que es lo mismo, si el BPA (anual) se mantuviera constante
se tardaría 100 años en recuperar la inversión a partir de la generación de
beneficios de la empresa, suponiendo igualmente que no existen plusvalías.
Algún lector bien pudiera decir “bueno esto es mucho suponer; suponer que los
beneficios se mantienen constantes, que la cotización no varía..., esto
sencillamente no es cierto”, y efectivamente no lo es, pero no obstante se
pueden extraer serias conclusiones del concepto de PER, como me propongo demostrar.
Sigamos trabajando sobre el
ejemplo, estaremos de acuerdo que 100 años son muchos. Si comparamos
este ratio con el de otra empresa del mismo sector y similares condiciones de
crecimiento que posea un PER de 10, podremos concluir con facilidad que ésta
segunda es más barata que la primera, esto es, operando en el mismo sector y
con idéntica “problemática” tiene un precio 10 veces inferior al de la
competidora, en función de los beneficios aportados. Por tanto, el PER se
convierte en un indicador de “valor” y puede ser indicativo de la “valoración”
de una compañía.
A partir de esta explicación
habrá que hacer matizaciones:
- La primera es que el PER “adecuado” depende
de cada mercado, sector y compañía. Hay mercados que soportan con
normalidad PER más altos que otros. Lo mismo se puede decir de los
sectores y compañías. De esta forma, el PER es un indicador de valor pero
siempre relativo, es decir, en comparación con sociedades de idéntico
mercado y sector.
- Hay compañías que tienen PER muy elevados, y
pueden quedar justificados, otras que lo tienen bajo, y aún así no quedan
justificados por el potencial de beneficios esperado.
Si observamos la tabla del Ibex
35 del diario Expansión que aparece en el anterior epígrafe de rentabilidad,
aparece una columna con los PER de las distintas compañias, para el año 2.000,
y el estimado para el año 2.001, vemos como el mayor PER para el 2.000 lo tiene
Zeltia, con 244,77. Comentaremos algo de la compañía para analizar el PER con
posterioridad. Zeltia es un grupo de empresas gallego, cuya estrella es
Pharmamar, un laboratorio farmacéutico especializado en la investigación de
fármacos a partir de algas marinas. De entre estos fármacos destacan tres aún
en fase de experimentación. Dos de ellos, en fase muy avanzada, y destinados a
la curación de ciertos tipos de tumores. De ser posible comercializar estos
fármacos, como todo parece indicar, el éxito de los mismos está asegurado, dado
el objeto de los mismos. Esto es lo que ha proporcionado la subida fulgurante
de Zeltia en el presente ejercicio. Si nos fijamos en la tabla del Ibex, vemos
como a fecha 2 de Diciembre su rentabilidad era de 380,59%. Todo por unos
beneficios futuros pero que aún no han sido materializados. No nos olvidemos
que la “Bolsa” anticipa el desarrollo de los acontecimientos futuros, no del
presente. Por tanto, si Zeltia tiene éxito en la comercialización de sus
fármacos y los beneficios hoy esperados se confirman en el futuro, no habrá
“especiales” problemas. Si esto no es así, tendrá que “desandar todo lo
andado”.
El caso de Telepizza es bastante
ilustrativo de la anterior situación. El mercado valoraba un crecimiento en
beneficios y facturación de, aproximadamente, un 50% anual. Esto hizo que fuera
un valor destacado, convirtiéndose en la estrella del mercado en los ejercicios
del 96 y 97. Su PER era superior a 100. No había problemas, justificaba el
crecimiento. En el 98 empezó a ponerse en duda su capacidad de continuar
creciendo a tales tasas, y en el 99 se confirmó su ralentización, ya crecía a tasas
del 25%, su PER resultaba excesivo y debía corregir. Lo hizo hasta ver
disminuida su cotización en más de un 50% para situarse en PER más adecuados a
su ritmo de crecimiento. Este año, 2.000, su crecimiento en el tercer trimestre
ha sido incluso inferior al 25%, situándose en las proximidades del 17%. Debe
corregir de nuevo, y así lo ha hecho, perdiendo en pocos días más de un 35% de
su valor. Actualmente su PER es de 15,64 (ver tabla)
La situación de TerraLycos es
bien parecida, pero en este caso su PER no se puede calcular ya que aún se
encuentra en pérdidas (en realidad podríamos decir que es infinito, y, digo
bien, si consideramos que aún se encuentra en pérdidas, en el mejor de los
casos dejémoslo en beneficio cero. Sabemos que cualquier número dividido por
cero es infinito. Pero esto es anecdótico). Lo que anticipaba el mercado era un
gran potencial de crecimiento en beneficios, esto unido a factores coyunturales
de ponderación en índices y estrechez del valor (pocas acciones flotando
libremente, esto es, cotizando en el mercado), hizo que subiera “como la
espuma”. Lógicamente cuando el crecimiento del PIB se ralentiza los valores que
más se ven afectados son los que cotizan con PER elevados descontando gran
potencial de crecimiento futuro de beneficios pero “muy lejanos” en el tiempo
(el descuento o actualización penaliza más a los de periodos lejanos que a los
cercanos).
En el lado contrario tenemos a
las compañías que cotizan con PER bajos, valores más tranquilos y con pocas
posibilidades de grandes sobresaltos.
2.4.- Liquidez.
Todos los valores que cotizan en
un mercado organizado tienen asegurada
la posibilidad de contratación, y, por tanto, cualquiera que quiera comprar o
vender estos títulos lo puede hacer en dicho mercado. Estos títulos tienen
asegurada la liquidez. Cuestión bien distinta es la de las acciones de aquellas
compañías que no cotizan en mercados, la posibilidad de contratación se reduce
a la búsqueda “personalizada” de contraparte. Ahora bien, volviendo a la
situación de aquellos primeros que sí cotizan, nos encontramos con diversos
“grados de liquidez”. Hay acciones que tienen un gran volumen de contratación,
por lo que tenemos asegurada la contrapartida instantánea para cualquier
operación de compraventa, con la única matización de que nos interesen los
precios de oferta o demanda existentes en el mercado en ese preciso instante.
Si observamos los volúmenes de
contratación (columna “volumen medio diario semanal” de la tabla del Ibex,
donde se especifica la contratación en número de títulos, no en importe), vemos
como hay una gran disparidad entre los diferentes títulos. Así, Telefónica
suele ser el valor de mayor nivel de contratación diariamente. Su media diaria
semanal de contratación a 2 de Diciembre era de casi 29 millones de acciones
cada día. A continuación le siguen el resto de “grandes” valores; BBVA, BSCH,
Endesa y Repsol-YPF. Pero, observen la tremenda diferencia de contratación con
el resto de valores (excluido Terra, ue por su volatilidad es un valor proclive
al Trading, es decir, operaciones intradía o compraventa en el mismo día), y se
trata de los valores del Ibex, en cuya selección se tiene en cuenta el volumen
de contratación. Pueden comprobar los volúmenes del resto de valores en
cualquier diario. Esto, sin duda, es significativo de la diferencia de
“liquidez” existente entre los diferentes títulos. Pero hay otra forma de
comprobarlo, pero para ello déjenme explicarles como se contratan los títulos
en cualquier mercado organizado.
A diferencia de lo que se suele
pensar, el mercado no “da un precio”, son los ofertantes y demandantes de
títulos los que fijan los cambios en el
mercado. Hay posiciones de oferta y demanda, y son los compradores y vendedores
los que “hacen” los precios. Supongamos la contratación en el SIBE (Sistema de
Interconexión Bursátil Español, el sistema que permite la contratación en el
mercado continuo español) de acciones de Telefónica, y que esta muestra las
siguientes primeras posiciones de compra y venta (supuestas):
|
TELEFÓNICA |
|||
|
Número de títulos |
Compra (Demanda) |
Venta (Oferta) |
Número de títulos |
|
20.000 |
25 |
25,1 |
15.000 |
Esto significa, que en ese
preciso instante hay títulos 20.000 títulos a la compra a un precio de 25
Euros. Por el contrario, hay 15.000 títulos a la venta a 25,1. Hagamos precisiones
sobre estas posiciones. En primer lugar, debo decir que “ojalá” fueran estas
las primeras posiciones de Telefónica en la actualidad (Diciembre de 2.000, se
encuentran en el entorno de 18). En segundo lugar, he mostrado sólo las
hipotéticas primeras posiciones de telefónica, en realidad por debajo de éstas
se encuentran todas las posiciones de demanda y de oferta existentes en ese
momento en el mercado. En tercer lugar, que esas posiciones son las existentes
en ese preciso instante, ya que en un valor con tanto movimiento éstas varían
mucho en cuestión de décimas de segundo.
Pues bien, sobre estas
posiciones si usted quisiera comprar títulos en este momento, lo haría a 25,1
Euros, enfrentando la primera posición de venta, la de aquellos que se muestran
dispuestos a vender a ese precio. Si por el contrario usted quisiera vender, lo
haría a 25, primera posición de compra. Estas órdenes introducidas se denominan
de “mercado” (con posterioridad veremos los tipos de órdenes, y la diferencia
con la orden “por lo mejor”). Si a usted no le convencen los precios
existentes, puede ponerse a “esperar” a ver si los cambios en la demanda u
oferta llegan al precio de su interés y en el volumen necesario. Lógicamente,
en este caso se entiende que usted quiere comprar a menor precio (estaría por
debajo de la compra a 25), o vender a mayor precio (por debajo de la venta a
25,1, donde se muestran los precios superiores de oferta). Esta última orden
introducida se denomina limitada.
Pues bien, imagine que las
posiciones de compra y venta en otro valor (no cito ninguno para no suscitar
prejuicios), fueran las siguientes:
|
Título |
|||
|
Número de títulos |
Compra (Demanda) |
Venta (Oferta) |
Número de títulos |
|
50 |
5 |
5,5 |
100 |
Usted verá una sustancial
diferencia con el caso de Telefónica, y no sólo en el numero de títulos a la
compra o venta, sino en la amplitud de la diferencia entre la primera posición
de compra y venta (10%). Ahora con mucha probabilidad a un potencial comprador
no le interese el precio de oferta existente, de la misma forma que a un
potencial vendedor no le interesa tal precio de demanda. Probablemente el valor
se quedará “parado” durante un tiempo, sin hacer cambios. Una alternativa que
tiene el potencial comprador sería “ponerse” en el mercado a un precio que entiende
atractivo, pero nunca el de oferta existente. Supongamos que ese precio es 5,1,
y desea comprar 30 títulos. Las posiciones ahora serían las siguientes:
|
Título |
|||
|
Número de títulos |
Compra (Demanda) |
Venta (Oferta) |
Número de títulos |
|
30 |
5,1 |
5,5 |
100 |
Se ha puesto el primero y ha
relegado a la segunda posición la compra de 50 títulos a 5 (estaría por debajo,
aunque no la muestre). Después de un tiempo, algún inversor desesperado por
deshacerse de sus 50 acciones se muestra dispuesto a rebajar el precio a 5,4,
no menos. Las posiciones serían las siguientes:
|
Título |
|||
|
Número de títulos |
Compra (Demanda) |
Venta (Oferta) |
Número de títulos |
|
30 |
5,1 |
5,4 |
50 |
Ha relegado a la segunda
posición la venta a 5,5, y se ha conseguido algo muy importante acercar las
posiciones de oferta y demanda, aunque todavía no se pueden considerar
equilibradas.
La conclusión del ejemplo
anterior, es que “cuesta” tiempo hacer un cambio en un valor como este. Hasta
que se acerquen las posiciones de demanda y oferta transcurrirá un cierto tiempo.
Por tanto, una forma de observar la liquidez de un valor es a través de sus
posiciones de oferta y demanda, si éstas están siempre muy cerradas (cercanas)
tendrá facilidad para hacer cambios, de no ser así, lo tendrá difícil.
2.5.- Relaciones cruzadas entre
las variables.
Una vez que hemos hablado de
rentabilidad, riesgo, maduración y liquidez, veamos las interesantes relaciones
entre ellas.
Obviamente, como aquellos
valores con mayor PER son los que presentan igualmente un mayor riesgo. Se
trata de valores que “descuentan” un mayor crecimiento de beneficios futuro,
que, de no concretarse, lo verán reflejado en su cotización con severas
reducciones. Ya hemos puesto ejemplos sobre ellos, pero genéricamente es el
caso de las TMT (telecomunicaciones, medios y tecnológicas) que en la
actualidad (Diciembre de 2.000) han sufrido un severo correctivo (excesivo en
mi opinión) como consecuencia de la desaceleración de crecimiento en las
economías occidentales. Sin duda, volverán a ofrecer alegrías a los inversores,
pero no lograrán los máximos a los que cotizaban a principios de 2.000 más que
a muy largo plazo. Por el contrario, aquellos valores que suelen cotizar con un
PER muy pequeño, son los valores menos arriesgados, pero en un potencial
movimiento brusco alcista del mercado serán los que menos suban. Todo lo
anterior da lugar a la conocida como prima por riesgo, mayor en aquellos
valores de más elevada volatilidad y más alto PER.
En relación con la liquidez, en
buena teoría si se entra en un valor estrecho en liquidez será porque se espera
una elevada revalorización (la búsqueda de elevadas y sorprendentes
rentabilidades en lo que se conoce como SmallCaps, valores de pequeña
capitalización, y en ocasiones chicharros)
3.- Organización y operativa de
funcionamiento y contratación en el mercado continuo español.
3.1.- Organización.
La Ley 24/1988, de 28 de julio, del Mercado de
Valores, ha creado un nuevo marco institucional en el que corresponde un papel
fundamental a las Bolsas de Valores y al Sistema de Interconexión Bursátil
(SIBE). En España existen cuatros Bolsas de Valores oficiales donde se negocian
acciones: Madrid, Barcelona, Bilbao y Valencia
Cada una de las Bolsas agrupan un número variable
de miembros, de incorporación voluntaria, bajo la autoridad de una Sociedad
Rectora del mercado. Tales miembros serán simultáneamente operadores del
mercado y accionistas de su Sociedad Rectora. Dichas Sociedades Rectoras se
configuran con un doble carácter: De una parte, como Sociedades anónimas,
potencialmente abiertas a todas las Sociedades y Agencias de Valores, de
naturaleza especial y exentas de proyección financiera, es decir, no pueden
operar en el mercado por ellas dirigido ni ostentar la condición de miembro de
la correspondiente Bolsa; de otra, como Entidades a las que la Ley del Mercado
de Valores y especialmente su artículo 48, encomienda tareas de gobierno y
dirección del mercado, haciéndolas responsables de su organización y
funcionamiento. Las Sociedades Rectoras deberán velar por la corrección y transparencia
de los procesos de formación de los precios, por la estricta observancia de las
normas aplicables a la contratación y demás actividades propias de sus
respectivas Bolsas de Valores, así como, en general, por su buen desarrollo.
Igualmente corresponde a las respectivas Sociedades Rectoras:
a)
Establecer con claridad y hacer públicas las condiciones de admisión de valores
a negociación específicas de la correspondiente Bolsas.
b) Acordar la admisión de
valores a negociación en la Bolsa de que se trate. Dicha admisión requerirá,
sin perjuicio de la comprobación por la Sociedad Rectora del cumplimiento de
las condiciones específicas exigidas para dicha Bolsa, la acreditación de la
previa verificación por la Comisión Nacional del Mercado de Valores.
Por otra parte, existe la llamada Sociedad de
Bolsas, Sociedad Anónima constituida por las Sociedades Rectoras de las Bolsas
de Valores, responsable del Sistema de Interconexión Bursátil (el conocido como
mercado continuo), de la que serán accionistas las propias Bolsas
interconectadas, que participarán igualitariamente en aquélla a través de sus
respectivas Sociedades Rectoras.
La Sociedad de Bolsas, tiene a su cargo la dirección y administración del Sistema de
Interconexión Bursátil, del que es Organismo rector.
A la Sociedad de Bolsas corresponde dirigir y
ordenar la contratación a través del Sistema de Interconexión Bursátil (SIBE) y
las actividades que en él se desarrollan, su supervisión, y la organización de
sus servicios.
La
inscripción de una Sociedad o Agencia de Valores en el correspondiente Registro
de la Comisión Nacional del Mercado de Valores, además de reunir unos
requisitos adicionales, le dará derecho
a adquirir la condición legal de miembro de una o varias de las Bolsas de
Valores. La condición de miembro de una Bolsa de Valores se ostentará
desde el momento en que se adquiera una participación en el capital de su
Sociedad Rectora.
Todos los miembros de cualquiera de las
Bolsas de Valores, con excepción de aquellos cuya declaración de actividades lo
excluya, tendrán derecho a acceder al Sistema de Interconexión Bursátil y
operar a través del mismo. Dicho en sentido contrario, en el mercado continuo
(SIBE) sólo podrán operar los miembros de cualquiera de las cuatro Bolsas de
valores. Si usted se dirige a una entidad financiera, no miembro del mercado
(no lo son de forma directa los Bancos y Cajas de Ahorro), ésta tendrá que
dirigirse necesariamente a un miembro del mercado para realizar la operación.
Esto tiene implicaciones en tiempo (las exigencias operativas harán que la
operación se demore en algunos casos hasta el día siguiente), costes (son dos
las entidades financieras que intervienen en la contratación, cada una de ellas
cobrará su comisión) e información y eficiencia (los no miembros no están
especializados en estas operaciones).
3.2.- Operativa y Tipos de órdenes.
La contratación general y la del nuevo mercado (las
que ustedes utilizarán) tienen el siguiente horario:
·
Subasta de apertura. Período comprendido entre las 8,30 y
las 9,00 horas, durante las cuales se pueden introducir, modificar y cancelar
operaciones, pero no se cruzan. La subasta finaliza en cualquier momento dentro
de un período aleatorio de 30 segundos después de las 9,00 horas.
·
Sesión abierta. Período comprendido entre las 9,00 y las
17,30 horas durante las que se desarrolla la sesión continuada. No sólo se
puede introducir, modificar y cancelar, sino que se cruzan las operaciones.
·
Subasta de cierre. Período comprendido entre las 17,30 y
las 17,35 horas, durante las cuales se pueden introducir, modificar y cancelar
operaciones, pero no se cruzan. Así se logra el precio de cierre. La subasta
finaliza en cualquier momento dentro de un período aleatorio de 30 segundos
después de las 17,35 horas.
Veamos el funcionamiento de cada
una de las sesiones:
3.2.1.- Subasta de apertura.
Al comienzo de cada sesión se
toma como referencia el precio de cierre del día anterior. Cuando se inicia una
ampliación de capital se descuenta del precio de cierre el valor del derecho de
suscripción.
Durante los periodos de subastas
se admiten los siguientes tipos de órdenes según su precio:
·
Limitadas (Limit order): Serán
aquéllas que se formulen a un precio máximo para la compra o mínimo para la
venta.
·
De mercado (Market order): Se
introducen sin límite de precio, por lo que se ejecutarán al precio de subasta.
Si una orden de mercado se negocia parcialmente o no se negocia en la subasta,
permanece como orden de mercado.
·
Por lo mejor (Market to limit order): Son las
que se introducen sin límite de precio, por lo que se ejecutarán al precio de
subasta. Una vez que el valor pasa a sesión abierta, la orden se limita al
precio de la subasta. Si no hay precio de subasta, la orden se rechaza.
A la vista de las órdenes
introducidas en el período de subasta, el precio resultante es aquél que
permita negociar un mayor número de unidades de contratación (acciones); en el
caso de que dos o más precios permitan negociar el mismo número, el precio de
subasta es el que produzca el menor desequilibrio, entendiéndose por
desequilibrio la diferencia entre el volumen ofrecido y el volumen demandado a
un mismo precio. Si no hay desequilibrio o si los desequilibrios son iguales,
se escoge el precio del lado que tenga mayor volumen. Si las tres condiciones
anteriores coinciden, se escoge como precio de subasta, el más cercano al
último negociado, o en su caso al de referencia. En el supuesto de que dicho
precio esté dentro de la horquilla de los precios potenciales de subasta, se
toma el último negociado o en su caso el de referencia.
Si, finalizado el período de
subasta, no coincidieran la oferta y la demanda, el valor puede negociar
durante la sesión tan pronto coincida el precio de compra con el de venta. Una
vez fijado el precio de subasta, se cumplimentan, en primer lugar las órdenes
de mercado y por lo mejor, posteriormente las limitadas con precios mejores que
el de la subasta y, finalmente, el resto de las órdenes limitadas al precio de
subasta, en la medida que sea posible, según el orden en que se
introdujeron en el Sistema.
3.2.2.- Sesión abierta
Durante el período de
sesión abierta o continuada se admiten los siguientes tipos de órdenes:
·
Limitadas (Limit order): Son
aquéllas que se formulan a un precio máximo para la compra o mínimo para la
venta.
·
De Mercado (Market order): Son las
que se introducen sin límite de precio, por lo que se ejecutarán a los mejores
precios de contrapartida existentes en el momento de su introducción. Si no se
negocia o se negocia parcialmente, la orden o la parte no ejecutada permanece
como orden de mercado.
·
Por lo mejor (Market to limit order): Son las
que se introducen sin límite de precio, por lo que se ejecutarán al mejor
precio de contrapartida existente en el momento de su introducción. En el caso
de que al mejor precio no exista volumen suficiente para atender a la orden,
ésta se satisfará de forma parcial, quedando el resto limitado a dicho precio.
Si no existiera precio negociable en el lado contrario del mercado, la orden se
elimina del Sistema.
Se pueden establecer restricciones y condiciones a la ejecución de las
órdenes, si bien en la mayoría de los casos no son utilizadas por los
particulares. Se trata de las siguientes:
·
De ejecución mínima: Son
aquéllas que especifican una cantidad mínima de unidades de contratación que debe
ser ejecutada en el momento de su introducción en el Sistema, una vez
cumplimentada la cual, el resto se tratará como una orden sin
restricciones. Si no existiera volumen
suficiente para atender la cantidad mínima fijada, estas órdenes serán excluidas
automáticamente por el Sistema.
·
Todo o Nada: Son aquéllas que deben ser
ejecutadas inmediatamente en su totalidad o ser rechazadas. Es un tipo especial
de orden con volumen mínimo en la que dicho volumen mínimo es igual al total de la
orden.
·
Ejecutar o Anular: Son aquéllas que se
ejecutan inmediatamente y en las que la parte no ejecutada es eliminada del
Sistema.
·
De volumen oculto, que son aquéllas que se
introducen mostrando al Sistema sólo una parte del volumen a negociar. Una vez
ejecutado el volumen mostrado, el resto se considerará, a todos los efectos,
como órdenes de nueva introducción de carácter asimismo oculto.
Las prioridades de realización
de operaciones se establecen en primer lugar por precios (primero el más alto
para la compra y el más bajo para la venta) y en segundo lugar por el momento
de introducción de la orden en el sistema (si coinciden en precio dos órdenes
la que primero se ejecuta es la que primero se introdujo en el sistema).
Anexo 1. Vínculos de Legislación
1.- Normativa fundamental (www.cnmv.es)
2.- Normativa operativa. Circulares de la Bolsa de Madrid
(www.bolsamadrid.es)
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3.- Normativa operativa.
Circulares de la Sociedad de Bolsas (www.sbolsas.es)
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ÍNDICE
DE CIRCULARES
Contenido:Régimen de actuación del especialista en el
segmento especial de Nuevo Mercado
Contenido: Reorganización y armonización de las normas de
funcionamiento del Sistema de Interconexión Bursátil
Contenido: Modificación de las normas de funcionamiento del
Sistema de Interconexión Bursátil y de las normas de la Comisión de
Contratación y Supervisión en lo relativo al régimen de variación de precios de
Warrants y Derechos de Suscripción.
Contenido: Modificación de las normas de funcionamiento del
Sistema de Interconexión Bursátil.
Contenido: Modificación de las normas de funcionamiento del
Sistema de Interconexión Bursátil en lo relativo a período de ajuste,
variaciones de precios durante la sesión, tipos de órdenes y posibilidad del
cierre de la contratación de los valores mediante un período de ajuste o
subasta.
Contenido: Régimen de actuación del especialista en el
Segmento Especial de Negociación Denominado "NUEVO MERCADO".
Contenido: Normas de Contratación y Funcionamiento del
Segmento Especial de Negociación Denominado "NUEVO MERCADO".
Contenido: Texto
refundido de las normas de funcionamiento del Sistema de Interconexión
Bursátil, sutituyendo y dejando sin efecto las previas Circulares de esta
Sociedad 1/1999, de 20 de Enero, y 2/1999, de 21 de Mayo.
Contenido: Texto
refundido de las normas aplicables a la Comisión de Contratación y Supervisión.
Contenido:
Circular de la Sociedad de Bolsas creando un
régimen especial para la contratación de bloques (nueva redacción del apartado
8º de las actuales normas de funcionamiento del Sistema de Interconexión
Bursátil y ampliación de las competencias de la Comisión de Contratación y
Supervisión y del Coordinador).
Contenido:
Circular de la Sociedad de Bolsas modificando la
regulación de los precios de cierre del Sistema de Interconexión Bursátil (
Nueva redacción del apartado 6.1 de las actuales normas de funcionamiento del
Sistema de Interconexión Bursátil y ampliación de las competencias de la
Comisión de Contratación y Supervisión.
Contenido: Comisión
de Contratación y Supervisión ( sustituyendo a la circular 3/1990 de fecha 26
de Marzo de 1990).
Contenido: (
Comisión de Contratación y Departamento de Supervisión .- Normas para la
Acreditación para personal de Mercado Continuo )
Anexo 2: Lista de Miembros de mercado actualizada a Diciembre de 2.000
1.-
Agencias de Valores y Bolsa (AVB)
|
AGUILAR Y DE
LA FUENTE |
|
|
ANDINO |
|
|
A.T. EQUITIES SPAIN |
|
|
BI CAPITAL (antes Savia Capital Gestión) |
|
|
EURODEAL |
|
|
GESTION DE
PATRIMONIOS MOBILIARIOS |
|
|
IBERSECURITIES |
|
|
INVERBOLSA |
|
|
LINK SECURITIES |
|
|
MERCADOS Y GESTION DE VALORES |
|
|
PENTOR |
|
2.-
Sociedades de Valores y Bolsa (SVB, pueden realizar operaciones por cuenta propia
y ajena)
|
AB ASESORES MORGAN
STANLEY DEAN WITTER |
|
|
A.B.N AMRO EQUITIES (SPAIN) |
|
|
AHORRO CORPORACION FINANCIERA |
|
|
ARGENTARIA BOLSA |
|
|
BANESTO BOLSA |
|
|
BBVA BOLSA |
|
|
BENITO Y MONJARDIN |
|
|
BESTINVER |
|
|
BETA CAPITAL |
|
|
B.S.C.H. BOLSA S.A. |
|
|
BTM SECURITIES (SPAIN) |
|
|
CAJA MADRID BOLSA |
|
|
CONSORS ESPAÑA |
|
|
CREDIT AGRICOLE INDOSUEZ CHEUVREUX ESPAÑA |
|
|
CREDIT LYONNAIS SECURITIES EUROPE ESPAÑA |
|
|
CREDIT SUISSE FIRST BOSTON |
|
|
DEUTSCHE SECURITIES |
|
|
EUROPEA POPULAR INVERSIONES |
|
|
EUROSAFEI |
|
|
FINANDUERO |
|
|
GAESCO BOLSA |
|
|
G.V.C. GENERAL DE VALORES Y
CAMBIOS |
|
|
INTERDIN BOLSA |
|
|
INTERMONEY VALORES S.V.B., S.A. |
|
|
INVERCAIXA |
|
|
INVERSEGUROS |
|
|
JULIUS BAER FRANCE (SUCURSAL ESPAÑA) |
|
|
MEDIACION BURSATIL |
|
|
MERCAGENTES |
|
|
MERCAVALOR |
|
|
MERRILL LYNCH CAPITAL MARKETS ESPAÑA |
|
|
RENTA 4 |
|
|
SG SECURITIES MADRID (SOCIETE GENERALE) |
|
|
URQUIJO BOLSA Y VALORES |
|
|
WARBURG DILLON READ SECURITIES (ESPAÑA) |
|
|
|
|
|
|
